展望2024年，我们大家都认为智能手机市场有望温和复苏，PC市场或迎来亮眼成长，建议关注新兴市场成长潜力、PC及手机供应链盈利能力改善、折叠屏手机三大投资机会。此外，AR/VR、AIPC/AI手机等终端亦将有望带动消费电子进入新一轮产品创新周期。

  手机&PC市场：2024年出货量望重回增长，关注三大投资机会。在库存出清完成和新品拉货的带动下，我们判断手机及PC行业将迎来加速恢复。Canalys预计2024年全球智能手机/PC出货量同比增长3.5%/8%。建议关注：1）新兴市场长期结构性增长机会；2）AIPC及安卓手机供应链投资机会；3）折叠屏手机出货量持续提升。

  ARVR：2024年有望迎来拐点，Vision Pro推动行业一同成长。我们预计1Q24苹果将启动Vision Pro线下销售，看好在Vision Pro成熟的硬件助力下，用户对MR产品体验反馈或将超出市场预期，从而推动零部件创新如硅基OLED、IPD瞳距调节等。我们预计2024年Meta、Pico及三星等大厂均有望发布多款VR品牌，推动VR出货量重回正增长。此外，我们看好AR产品或将成为AI应用落地载体之一，2024年亦有望加速放量。

  AI终端：移动端AI加速落地，消费电子进入新一轮创新周期。随着云端推理成本高、可靠性及时延、用户隐私及数据安全等问题受到关注，端侧AI部署成为AI实现规模化扩展及应用落地的关键。在模型、芯片、操作系统、软件应用等各方面，智能终端新形态在不断落地：1）AIPC：2024年起，PC厂商抢滩AIPC市场，Canalys预测，兼容AI的PC有望在2027年渗透率达到60%；2）AI手机：三星、小米等厂商在大模型及操作系统等各方面持续探索；3）AI智能可穿戴终端创新百花齐放。

  光学：周期与创新并重。展望2024年，周期视角看，我们大家都认为手机光学拉货动能已基本见底，建议关注未来出货量的边际改善以及龙头公司的盈利修复；创新视角看，我们看好安卓大客户的回归及AI技术升级赋能光学行业创新动能抬升，建议关注：1）潜望式在中高端手机的持续渗透；2）玻塑混合镜头带来的优质摄影体验；3）AI+3D视觉的新兴起的产业变革机会。

  风险：宏观经济低迷及疫情影响消费者需求，AI落地进展缓慢，VR产品销量不及预期。

  AI及手机市场改善驱动电子板块估值提升，其中消费电子整体估值呈现阶段性修复，但仍处于历史相对低位。

  注：数据统计截至2023年11月30日资料来源：Wind，中金公司研究部

  注：数据统计区间为2023年1月6日-11月30日申万行业板块区间涨跌幅

  从业绩表现看，我们大家都认为前三季度收入持续低迷主要系智能手机等出货量不佳；但随着终端陆续完成库存出清回到正常状态拉货节奏，同时产业链公司也将提升经营效率、增强盈利能力放在了更重要的位置，因此毛利率及净利润逐季度改善趋势明显。

  全球市场：智能手机需求持续低迷，但出货量环比有所改善。在全球宏观经济低迷及手机市场库存高企的背景下，根据IDC，1-3Q23全球智能手机累计出货量同比下降7.3%至8.39亿台。但逐季度出货量环比显著改善，根据IDC，1-3Q23单季度同比增速分别为-14.6%/-6.8%/-0.1%，降幅逐步收窄。

  中国市场：2023年8月以来，供需拉动下手机出货量同比增速转正。在需求端，根据信通院数据，1-10M23中国市场智能手机累计出货量同比增长4.2%至2.3亿台。在供给端，受到全球需求低迷影响，今年上半年中国生产手机出口量同比持续下降，但三季度手机出口量同比增速回正，我们判断主要系终端库存出清完成后，行业回到正常状态生产节奏。

  华为及传音出货量表现亮眼，苹果同比稳定。根据IDC，1~3Q23三星/苹果/小米/OPPO/传音/vivo/荣耀/华为全球智能手机出货量分别同比增长-14%/0%/-14%/-14%/19%/-16%/4%/13%，其中传音得益于在中东、拉美等地区的快速扩张出货量表现亮眼；华为在Mate 60系列新机发布带动下重回增长；荣耀折叠屏等产品受到关注；苹果凭借较强用户粘性表现相对来说比较稳定；而vivo、OPPO、小米等安卓厂商受需求低迷及库存包袱影响，出货量会降低。但综合看来， 1~3Q23中国手机品牌出货量全球占比从2022年的47%提升至49%，表明了国产安卓品牌竞争力有所提升。

  智能手机：2024年市场温和复苏，新兴市场或迎来较快成长。Canalys预计2023年全球智能手机出货量将同比下降5.3%至11.3亿台；2024年出货量预计同比增长3.5%至11.7亿台，主要得益于新兴市场需求增长。

  注：预测年份增速为Canalys 2023年11月报告预测，实际出货量数值或略有出入资料来源：Canalys，中金公司研究部

  PC：2024年PC市场回暖，关注AIPC催化。根据IDC，3Q23全球PC出货量连续两个季度环比增长，同比下降幅度进一步收窄至8%。展望2024年，在终端完成库存出清背景下，随着Windows11更新带动PC升级换代及AIPC的陆续发布，Canalys预计2024年全球PC出货量有望同比增长8%至2.67亿台。

  注：预测年份增速为Canalys 2023年11月报告预测，实际出货量数值或略有出入资料来源：Canalys，中金公司研究部

  #1 温和复苏背景下，新兴市场存在结构性增长机会。展望2024，我们看好非洲、拉美等新兴市场结构性增长机会：在需求端，考虑到非洲及印度等市场较低的智能机渗透率及人口增长趋势，我们判断若宏观经济有所改善，2024年新兴市场智能手机需求有望迎来复苏；在供给端，随着终端在3Q23完成库存出清，我们预计安卓厂商2024年将以更为丰富的新机供给积极提升市场占有率，考虑到中国等市场智能手机渗透率已经处于较高位置，我们预计具备长期增长潜力的新兴市场将获得更多关注，而在新兴市场分配更多资源的品牌有望从中受益。

  #2 行业库存完成出清，关注供应链盈利能力改善机会。在仓库存储上的压力背景下，1H23消费电子供应链部分环节承受了较大的降价压力，随着3Q23前后终端库存完成出清并开始拉货，我们判断供应链降价基本结束，1~3Q23部分消费电子中上游公司毛利率水平慢慢的开始实现环比增长或亏损收窄。展望2024年，我们预计下游需求恢复有望带动供应链部分环节价格有所回升，同时正常拉货带来的产能利用率提升亦有望改善供应链公司纯收入能力。此外果链方面，建议关注iPhone 16在摄像头等方面的创新机遇。

  #3 折叠屏手机供给丰富，关注核心零部件增量机会。根据Counterpoint，1-3Q23全球折叠屏智能手机出货量同比增长12.9%，中国折叠屏手机出货量同比增长96.5%。展望2024年，我们大家都认为折叠屏手机有望在性能优化的同时继续降低价格门槛，IDC预计2024年中国折叠屏手机出货量将同比增长53.2%至1,000万台左右。

  2023前三季度全球VR头戴设备出货持续承压，3Q23单季度显著改善。根据IDC及Wellsenn数据，1-3Q23全球VR头戴设备出货量仅为449万台，同比下降30%；3Q23全球VR出货123万部，同比下滑11%，大幅收窄。展望2024，我们看好在苹果、Meta、Pico等公司新品推动下，VR出货量有望重新恢复高增长。

  我们预计Micro OLED有望替代Fast LCD。VR初期，由于色彩对比度高、响应速度快等优势，厂商们主要选用AMOLED为显示方案。伴随行业景气度提升，众多厂商入局，在减少相关成本并尽量保证显示效果的前提下，Fast LCD成为大多数厂商的选择。发展至今，VR设备厂商的追求已逐渐转变为提升产品的实际使用效果，而苹果Vision Pro对于Micro OLED的搭载引起了行业对于此种显示方案的高度关注。

  继ChatGPT热潮引发大模型竞争后，市场也逐渐将目光投向了应用变现上。虽然目前AI处理重心大多分布在在云端，但由于云端推理成本比较高、能耗较大、可靠性及时延、用户隐私及数据安全等问题，端侧AI部署成为AI实现规模化扩展及应用落地的关键。

  AIPC指的是硬件上集成了混合AI算力单元，能够本地运行“个人大模型”、创建个性化的本地知识库，实现多模态人机交互，展现为为每个人量身定做个人AI助理，能够提升生产效率、简化工作流程的PC终端。当前，联想、戴尔等PC厂商计划在2024年陆续推出AIPC产品。Canalys预测，兼容AI的PC有望在2025年渗透率达到37%，2027年AIPC约占所有PC出货量的60%。

  资料来源：联想官网，惠普官网，戴尔官网，宏碁官网，荣耀官网，中金公司研究部

  ► 在模型端，为适配PC端侧运行需求，基于LLM开源大模型的轻量化模型等陆续发布。

  ► 在芯片端，ARM架构有望崛起、异构计算和存储升级。近期英特尔、AMD及高通陆续发布了面向PC市场的新一代SoC，主要变化有：1）ARM架构有望挑战X86架构。两种架构对比来看，ARM具有低功耗、航时更长等优势，而大模型端侧部署对于功耗消耗大。我们大家都认为，未来在AIPC领域，ARM架构有望挑战X86架构的优势地位；2）“CPU+GPU+NPU+DPU”异构计算。当前英特尔、高通等厂商均采用异构架构，尤其强调NPU的性能；3）内存容量及速率提升。在内存容量方面，我们以百亿参数大模型为例来看，100亿参数大模型的运行需要有10GB的内存容量，同时PC系统占用及其他软件正常使用需要至少6GB以上；4）在内存速度方面，AIPC也需要更高的带宽提升运算性能，有望提升对更高速率DDR5内存的需求。

  ► 在其他硬件变化方面，为了适配大模型及其计算需求，AIPC在功耗、散热、电池等环节亦或将带来升级变化。

  AI手机指的是通过端侧部署GPT等AI大模型，实现多模态人机交互，展现为非单一应用智能化的手机终端。相比于智能手机中智能化功能集中在一个个分立的APP应用上，如人脸识别、智能拍照、智能语音助手等，我们大家都认为AI手机或将通过智能助手等统一入口的方式，以AI agent应用形态联动各种功能应用以完成用户目标，实现多模态人机交互。

  ► 在模型端，目前各手机生产厂商大模型参数量在10亿~130亿之间，AI智能助手同质化较明显，AI agent应用形态仍处于初期。

  ► 在芯片端，高通及联发科分别发布新品，致力于提升SoC计算性能：1）CPU方面，设计架构经历了从单核高频率、多核、大小核、“大核+中核+小核”到“全大核”的变化，频率和核心数也相应持续不断的增加，实现了运行效率的提升和功耗的降低；2）GPU方面，苹果采用自研GPU；安卓领域中，高通自研Adreno GPU ，三星和AMD联动布局；3）NPU方面，各芯片厂纷纷集成高性能NPU以提升SoC AI计算能力；4）内存方面，高通和联发科一直在升级，天玑9300支持LPDDR5T，快于高通的LPDDR5X。

  ► 在操作系统端，为了适配大模型及软硬件部署，提供较好的使用者真实的体验，华为、小米、vivo 、OPPO纷纷优化升级操作系统。

  资料来源：华为官网，小米官网，vivo官网，OPPO官网，三星官网，中金公司研究部

  以OpenAI为代表的大模型厂商不断探索AI新终端形态，AIpin电子胸针、Rewind Pendant智能吊坠、Ray-Ban Meta智能眼镜、WHOOP Coach智能手环等智能可穿戴终端相继推出。

  资料来源：Humane官网，Rewind官网，Meta官网，WHOOP官网，中金公司研究部

  周期角度看，建议关注2024年拉货动能的边际改善。展望2024年，我们看好光学技术作为微创新的重要方向，同时安卓大客户的回归有望带动行业创新动能抬升。根据IDC，截至2022年，单机搭载后置摄像头数量为2.5颗，多摄趋势仍在不断延续。我们大家都认为2024年手机光学市场出货量有望逐步底部回暖，叠加安卓及北美大客户的创新推动，行业出货动能有望边际改善。

  创新角度：安卓大客户回归带动光学行业创新动能重启，潜望式、玻塑混合及3D视觉或将带动手机摄像体验逐步提升。展望未来，基于当前手机摄像相较专业的摄影技术任旧存在差距，我们持续看好手机在光学变焦倍数、镜头高度、3D拍摄等领域存在进一步升级。建议关注以下机遇：1）潜望式解决“接力式”变焦问题，行业渗透率提升在即；2）玻塑混合材质引入利于镜头厚度降低及温漂问题解决；3）AI+3D摄像打开光学行业新想象空间。

  工业级精密光学市场成长稳健，海外公司占据产业链主导。根据弗若斯特沙利文发布的《全球及中国精密光学市场独立行业研究报告》，全球工业级精密光学市场从2019年的110.6亿元上升到2021年的135.7亿元，年均复合增长率达到10.8%。展望未来，根据弗若斯特沙利文预测，行业规模2022-2026年均复合增长率有望达到13.8%，行业增速稳健。

  投资机遇#1-半导体光学：多重技术难点构筑光刻机物镜高难度制造壁垒。展望未来，我们看好深耕工业级精密领域的光学制造平台型企业未来有望在半导体光学领域逐步发展公司的第二成长曲线，助推国产替代节奏加速。

  投资机遇#2-显微镜光学：显微镜为工业级精密光学核心仪器之一，国内中高端显微镜市场空间大。我们大家都认为，海外四大巨头高度垄断的高端显微镜市场中蕴含国产替代机遇，伴随国内高端显微镜生产技术能力的提升，国产力量有望逐步入局显微镜行业。

  宏观经济低迷及疫情影响消费者需求：如汇率波动、大宗商品的价值、通胀等宏观因素影响消费者需求。此外，若疫情再度蔓延，可能将对全球经济活动开展造成较为负面的影响，进而影响整体经济需求。

  AI落地进展缓慢：AI应用发展仍处于早期阶段，需重视AI落地进展情况。

  VR产品销量没有到达预期：消费电子需求、产品技术升级市场认可度等因素均会对VR产品销量造成影响，需重视VR产品销量情况。

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